Roblox: 反惯性
2024 年 10 月，一个看似普通的交易日变得不同寻常，因为 Hindenburg Research 发布了一份关于全球最大游戏平台之一 Roblox 的严厉报告。该报告称，Roblox 每日活跃用户中多达 42% 可能是机器人。然而几天之内，该股已基本恢复。这种韧性告诉我们一些关于 Roblox 的重要信息——并揭示了人工智能和虚拟现实时代平台转型挑战的更深层次的故事。
Roblox 创办于 2004 年，是一家有着 20 年历史的公司。它从 PC 时代起家，经历了移动互联网、Covid-19、Metaverse / NFT 热潮，现在，它是世界上日活跃用户最多的游戏平台之一（MAU 和时长超过 PlayStation），但创始人坚持认为它是一个连接人类的社交体验。
出版过《The Metaverse: Building the Spatial Internet》的投资人和分析师 Matthew Ball 在 2024 年 8 月以《Roblox 已经是世界上最大的游戏。为什么它不能盈利（以及如何盈利）？》为题，撰写了一篇长篇分析文章——这不是他第一次分析 Roblox——文中对 Roblox 出色的数据表现进行了全方位的展现，也乐观的为它长期以来的亏损进行了解释。
在我看来，这是一篇极佳的入门读物：如果你想要在十五分钟内对这家公司有所了解，Ball 的这篇文章足够了。但它也有缺点：分析仅限于亮眼的数字，缺少对背后原因的解析。Roblox 是少数在 Covid-19 之后仍然保持强劲增长的在线内容娱乐类产品，在 MAU、DAU、时长、用户年龄和地区结构分布、收入能力上都很正向。
2024 年 10 月份的一个平平无奇的交易日，Hindenburg Research 发布了一份 做空报告，直指 Roblox 用户数据注水：通过对公司游戏服务器的持续监测，收集了 2.98 亿行实时玩家数据，数据表明，Roblox 平台上存在大量机器人账号，这些账号不是真实的玩家，而是为了赚取游戏内货币以再次出售的挂机账号。调查结果表明，Roblox 夸大了 DAU 指标 25%-42% 或更多，另一项关键指标——参与时间——被夸大了 100% 以上。
报告一出，Roblox 股价当日暴跌。
这家公司让我感兴趣的另一个原因，是因为它和最近风头正劲的 AR / VR 生态有所结合。Mark Zuckerberg 把 AR / VR 视为下一个计算平台，Roblox 作为世界上最大的虚拟社交娱乐体验一定会在这个平台的发展中扮演重要角色。无论是 Quest、Orion 还是 Apple 的 Vision Pro，都需要内容生态来拓展使用场景，而 Roblox 正好拥有这样的生态。
带着好奇和疑问，我开始探究 Roblox 这家公司的故事。
创始故事
Roblox 的创始人有两位，分别是：David Baszucki 和 Erik Cassel，后者因罹患癌症，在 2013 年英年早逝。
David Baszucki 出生于 1963 年，是乌克兰移民的后裔。他 1983 年毕业于 Stanford 的电气工程专业。深受 80 年代个人电脑早期文化的影响，和弟弟共同创办了一家名为 Knowledge Revolution 的公司，Erik Cassel 是这家公司的工程副总裁。他们一起开发了一个用 2D 技术模拟物理实验的教育软件 Interactive Physics，后来又拓展到机械设计领域（Working Model）。这家公司在 1998 年以 2000 万美金卖给了另一家模拟软件公司。Baszucki 在这家公司工作到 2002 年。
在和 Microsoft CTO Kevin Scott 的一次访谈中，他回忆说教育软件是一项很困难的生意，他曾经和父亲的一位深谙商业之道的朋友交谈，对方告诉他教育软件的市场规模很小，Baszucki 开始并不同意，但最后发现对方说的是对的。他反思道：
... the notion was always come back to the consumers and there is a notion that the best educational tools sometimes aren't educational tools, they're really good word processor, they're really good movie editor, they're really good web browser. Those types of things can go super high quality, super high volume and be educational tools tens of millions of people use.
... 这个想法总是回到消费者身上，人们认为最好的教育工具有时并不是教育工具，而是非常好的文字处理器、非常好的电影编辑器、非常好的网络浏览器。这些东西可以达到超高品质、超高容量，成为数千万人使用的教育工具。
Baszucki 意识到，用户愿意用是产品发挥作用的前提，教育产品的形态限制了用户规模。他进一步讲道：
The learning from Interactive Physics was let's think about going more consumer, let's go 3D instead of 2D, let's go multiplayer, let's go cloud based, let's go avatar based. So rather than a 2D experiment you are watching by yourself, you are inside of a 3D experiment with your friends around the world on multiple devices. So the Interactive Physics thought was still there. But the hope was if there's thousands of engineers working on super high quality, free consumer software, the byproduct of that may be an educational product that's even better than Interactive Physics.
从 Interactive Physics 中学到的是，我们要考虑面向更多的消费者，我们要采用 3D 而不是 2D，我们要采用多人游戏，我们要采用基于云的，我们要采用基于虚拟形象的。因此，您不再是自己观看 2D 实验，而是与世界各地的朋友在多个设备上一起参与 3D 实验。因此，互动物理学的思想仍然存在。但希望是，如果有成千上万的工程师致力于开发超高质量的免费消费者软件，那么其副产品可能是一种比 Interactive Physics 更好的教育产品。
在短暂的做了两年天使投资人，期间投资了社交网络先驱 Friendster 之后，2004 年，Baszucki 和 Cassel 再次创业，吸取了在 Knowledge Revolution 上的经验，要打造一个多人在线的 3D 体验。
发展阶段
Wikipedia 把 Roblox 的发展分为 3 个阶段，我认为这个分法很合理。
第一阶段：早期（2004 - 2006）
Roblox 自 2005 年开始 Alpha 内测，2006 年 Beta 测试，之后不久就发布了正式版。公司名称也从 DynaBlocks 改名为 Roblox。
这个时期也是 Roblox 的冷启动时期。Roblox 最初通过 Google 广告投放获取了 100 个左右的早期用户，并从他们身上听取建议，吸收反馈。这些用户的意见奠定了 Roblox 的核心体验：多人同时在线、虚拟形象、3D 空间。
早期的 Roblox 并非我们今天所看到的以游戏体验为主，而是允许用户创建地点，进行虚拟聚会和互动。正如下面的截图所展示的，它更像是一个在网页上的 3D 社交平台，最近加入的用户 ID 也会被列示在首页上，意图加强用户之间的互动连接，很有早期社交网络平台的气质。
第二阶段：成型（2006 - 2013）
这个阶段是 Roblox 产品成型的时期，重要的节点包括：
- 2006：最早的游戏在 Roblox 上推出，同年推出了开发环境 Roblox Studio
- 2007：推出虚拟货币 Robux
- 2012 年 12 月：推出 iOS 版本
- 2013 年 10 月：推出 Developer Exchange Program（DevEx），允许开发者将 Robux 兑换成现实世界货币
最早推出的游戏包括 Rocket Arena 和 Brick Battle (后改名为 Crossroads) 等，由 Roblox 团队自行开发。推出后获得了用户的积极反馈：
我们的第一次多人游戏体验令人惊叹。平台上大约有 20 名用户聚集在一起，体验名为 “Crossroads”。 他们突然意识到自己可以在自己的角色上建造东西，并开始用肩上的精巧装置互相搬运。这很鼓舞人心，也很有趣。
在这个阶段，Roblox 找到了休闲游戏这个 PMF，同时 Roblox Studio + Robux 的产品组合开启了平台的开发者生态和商业化能力，在 2012 - 2014 年先后推出的 iOS 和 Android 版本有效的拓展了玩家通过多设备连接的体验。
因为 20 财年 68% 的参与时间来自通过 Apple App Store 或 Google Play Store 注册的用户。这表明大多数游戏都是在移动设备上进行的。为了确保体验流畅，基于云的基础设施是必不可少的。
第三阶段：拓展（2014 - 2017）
- 2014 年 7 月：发布 Android 版本
- 2015 年 11 月：在 Xbox 上推出
- 2016 年 4 月：在 Oculus Rift 上推出
- 2016 年 6 月：在 Windows 10 上推出
- 2017 年：服务器架构升级
在这个阶段中，Roblox 继续拓展到更多设备平台上，包括正式推出了 Windows 客户端（之前通过网页应用），登录游戏主机和 VR 平台。
随着用户数量的增加和多设备平台的拓展，Roblox 着手升级服务端架构以提升性能和承载能力。
第四阶段：快速增长（2018 至今）
- 2018 年 11 月：以访客身份玩（无需账户）
- 2020 年 7 月：Party Place 在 Covid-19 期间作为社交体验推出
- 2020 年 12 月：获准在中国发布，2021 年关闭
- 2023 年：在 Meta Quest 和 Sony PlayStation 上发布，提升物理引擎和服务端稳定性
- 2024 年：推出可生成 3D 内容的基座大模型，计划在 2025 年与 Shopify 打通游戏内电商功能
这个阶段的重要事件是 Covid-19 的爆发，由于用户足不出户，给 Roblox 带来了绝佳的增长机会。Roblox 顺势推出了 Party Place 等社交体验，满足了用户在疫情期间的沟通需求。
Roblox 本希望和腾讯合作进入中国市场，但由于内容安全和监管原因搁置。在全球其它市场，Roblox 也面临着类似的舆论压力，大量用户（或他们的家长）批评 Roblox 在打击管控儿童色情、暴力等风险内容上举措不力。
借助这个时期的增长，Roblox 于 2021 年 3 月 IPO，彼时正是 Metaverse 和 NFT 概念最为火热的时候，IPO 也获得了投资者的极大热情。
在疫情之后，Roblox 仍然保持了用户增长的势头，但北美地区的用户增长放缓。随着用户数量的增长，Roblox 每年都会在服务端稳定性和 3D 引擎上投入研发资源，自 2023 年起，Roblox 开始在开发者大会上推出 AI 相关的功能，主要是辅助开发者降低内容创作成本。
业务策略
用户增长
根据公司披露和 Statista 的整理，Roblox 的 DAU 在 2018 年到 2024 年间增长了将近 4 倍。无论从游戏、社交、内容哪个角度看，都是过去十年中增长最快的平台之一。
Roblox 的增长策略分为 3 类：
- 覆盖尽可能多的多设备平台：在产品发展的前两个阶段，这一策略是最为有效的，特别是在 2012 年和 2014 年先后登录 iOS 和 Android 两个移动平台之后。在这个阶段，最重要的是技术的基础设施能够有弹性的适配到不同的平台上。
- 通过社交 / 社区飞轮获得有机增长：这是 Roblox 创始人 Baszucki 最常讲的增长故事。由于 Roblox 天生的社交属性，用户倾向于拉帮结伙的加入到游戏或其它社交体验中。在 Covid-19 期间，这个增长飞轮起到了最大的作用。在 2020 年 Q1，Roblox 的 DAU 为 23.6 百万，而到了 2022 年 Q1，这个数字来到了 54.1 百万，2023 年 Q1 更进一步涨到了 66.1 百万。
- 开发者 / 创作者带来的粉丝效应：截止 2024 年 Q2，Roblox 拥有 250 万开发者，530 万个活跃体验，同时，在 YouTube / TikTok 等内容平台上，还有大量活跃的创作者分享关于 Roblox 的体验。开发者和创作者依赖 Roblox 平台获得关注和收入，他们为 Roblox 带来大量的新用户。
Roblox 的增长之所以受到认可，很大程度上是因为在 Covid-19 结束之后仍然保持了增长势头，而同时期获得增长的一些产品则未能有效保持。在用户数量增长的同时，用户每天停留的时长没有明显的变化，DAU / MAU 占比也没有明显变化（约 20%），这让市场看到了 Roblox 作为一种独特的社交 / 社区平台的长期增长潜力。
在保持增长势头的同时，Roblox 也披露自己的用户结构的变化，主要有两个方面，其一是年龄结构，其二是地区分布。
在年龄结构角度看，13 岁以上的用户群体占比不断升高，这被认为是“出圈”的标志，因为 Roblox 一直以来的核心人群是 13 岁以下的儿童。13 岁以上的人群被认为具有更强的支付能力，也就能带来更高的商业潜力。
在地区分布角度看，非北美（美国和加拿大）地区的用户占比在不断提升。这部分用户的商业价值显著低于北美的核心用户，但它们的时长和活跃度数据还不错。
总体来看，Roblox 在用户增长的成绩表现很好，这可能意味着 Roblox 作为一种前所未有的“人类连接体验”具有足够的吸引力，随着生态中内容的进一步丰富，AR/VR 技术的成熟，未来还可能吸引更多人加入。
我们在后文会分析这些数据背后的一些问题。
开发者生态
Roblox 最有价值的资产是它在过去 20 年间积累的庞大开发者生态。截止 2024 年 Q2，Roblox 拥有 250 万开发者，活跃体验（Roblox 把其平台上的游戏等内容称为 Experiences，翻译为体验）超过 530 万。之所以认为 Roblox 是一个生态，是因为 Roblox 还建立了一个基于 Robux 货币的分成体系，让这些开发者能在平台上经营盈利。
很少有人会相信，一个 2004 年开始创建的平台能够做到这一点，挑战是多重的：
- 开发者工具：让普通用户（很多是 13 岁以下的孩子）可以自行设计打造一个基于多人 + 3D 的体验。Roblox 早在 2006 年就发布了 Roblox Studio，用户可以通过所见即所得的方式进行创造。Roblox 还通过 Lua 脚本语言允许开发者设计更复杂的游戏逻辑。最近，Roblox 通过引入生成式 AI 能力，降低内容创作的难度。
- 货币体系：Robux 几乎和 Roblox 同时诞生。这是一个在 Roblox 平台上通用的货币。开发者可以将自己的游戏设计成付费的，也可以在游戏中提供道具和装备，这些收费项目都将以 Robux 的形式支付，Roblox 和开发者进行分成。
- 搜索和发现：Roblox 和 Fortnite、Minecraft 等游戏不同，它不是一个游戏，而是一个充满了包括多种游戏在内的内容平台，因此，如何让用户发现自己喜爱的内容是极为重要的，这不仅仅影响到用户的活跃和留存，也会影响到开发者和平台的变现。特别是在 Roblox 的用户不断多元化的时候，匹配效果是成败的关键。
- 信任与安全：Roblox 的基本盘是青少年，这些用户很容易暴露在色情、暴力、欺诈等问题内容的风险之下。这也是舆论中 Roblox 最被诟病的地方。这些体验一方面对用户有吸引力，但另一方面也会有反噬的效果。Roblox 每年在 Infrastructure and Trust & Safety 上的费用约为 5 亿美元，连续 4 个季度同比降低，主要驱动力是引入了 AI 能力，但看起来这个问题仍然没有得到根本解决（也不大可能根本性解决）。
上面这些挑战不仅存在于 Roblox 身上，也是一个平台运营者必须要解决的基本问题。Roblox 最强大的地方在于它能够通过 Roblox Studio + Robux 这一套工具让开发者可以打造出极具特色的多人 3D 体验，平台的云 + 多设备 + 社交体系则提供了独一无二的开放性基础设施，在过去 20 年中得以持续积累势能。
Roblox 的生态结构也有它的问题，很重要的一点就是头部效应比较严重，来自 The Generalist 的分析：
目前，该平台上的热门游戏分布高度集中，只有少数几款大作：平台上的 20 款游戏占了 10 亿次播放量。如果这种分散性保持稳定，开发者可能会发现 Roblox 并不是他们最新尝试的目的地。吸引新类型的用户可能会为更多小众吸引力开辟空间。
用户可以通过客户端与 1800 万个用户生成的体验进行互动，但其中有 600 万个从未被玩过。如前所述，Roblox 平台上的分布相当头重脚轻，其中 Adopt Me! （一款用户饲养虚拟宠物或孩子的模拟游戏）占据了 23% 的并发用户（CCU）。接下来的五款最受欢迎的游戏又获得了 30% 的 CCU。
这背后有两点值得思考：
- 社交飞轮在带来新用户的时候就会产生群聚效应。一个用户在拉自己的小伙伴进入 Roblox 的时候，很可能是因为希望一起玩一个游戏，因此，进入平台的最佳体验就是在这个游戏里约定见面。这在一定程度上加强了头部内容的垄断地位。
- 平台自身的“搜索和发现”能力是否能让用户在参与一个游戏之后，发现更多适合自己的新内容。这是平台得以长期留住用户的关键，因为再好玩的游戏也有审美疲劳的时候，只有平台展现出足够的多样性和丰富性，用户才愿意持续留存，同时也反过来让更多开发者有机会得到用户的光顾。
社交飞轮本身无可诟病，而“搜索和发现”能力则是 Roblox 还有待补足的。在我个人对使用体验上，尽管填写了个人资料，但首页推荐的内容仍然不够个性化。在接受 The Verge 访谈 时，David Baszucki 也提到了“搜索和发现”的重要性，但他们仍然有很多工作要做。
毫无疑问，3D 体验的个性化内容发现并不是一个常见的问题。如果回顾这一机制的发展过程，就不难发现，平台需要能够从大量的用户行为和内容特征中提取数据，通过不停歇的 A/B 实验来训练算法，才能做到这一点。
在 Roblox 这样的沉浸式体验中（长视频也可以认为是类似的），由于用户行为更加难以捕捉，很多数据难以被算法识别而发挥应有的作用。比如：用户在一个游戏中收养了一只宠物，或者说把自己的虚拟形象设计成绿色的头发，这些数据都有一定的暗示意义，但能够连接这些松散的点，最终形成一个用户清晰、完整、连贯的画像，则是一个未知数。
当用户画像模糊的时候，算法的最好猜测就是推荐头部的游戏，至少在时长和留存数据上都会有正向表现，而这反而加剧了内容的头部效应，最终导致平台变成少数游戏的集合。
尽管如此，Roblox 仍然设法保持了平台开发者的多样性和活跃度，这很大程度上源于平台能够给开发者分钱。
Roblox的网站 公布了开发者可以从 Roblox 上赚钱的几种方式，包括：
- 体验内购买：类似于游戏内购，包含订阅、虚拟货币、通行证、私人服务器等。
- 基于参与度的支付：Roblox Premium 是一项平台推出的会员服务，会员收入中的一部分会根据不同开发者所占有的用户活跃时长进行分成。
- 沉浸式广告：允许开发者在其体验中放置高质量的原生广告单元，这些广告单元将以编程方式投放广告。创作者将通过视频观看次数、展示次数和传送次数的收入分成获得报酬。
Roblox 通过 Developer Exchange Program 进行分成。分成比例为 25%。Roblox 社区论坛上的 一个热门话题 显示开发者的实际平均分成不到 20%。无论如何，Roblox 上的开发者经济与其他游戏发布平台（如 Valve 的 Steam 或 iOS App Store）大不相同，后者往往会从收入中抽取 30% 的平台费。Roblox 给开发者的分成明显更少，但 Roblox 认为自己实际获得的分成只有 13%，其它的部分都交给了应用商店、支付渠道以及投资于基础平台的运营和开发。
需要注意到的是，由于开发者中有很多是青少年，他们对盈利预期并没有那么高，为 Roblox 开发体验可能是他们的兴趣爱好、社交活动或是为了学习编程。这也是为什么 Roblox 可以在头部内容集中的情况下，仍然可以保持较为活跃的开发者社区。问题的反面也同样存在，Roblox 上不同体验的质量参差不齐，反过来对“搜索和发现”能力提出了更高的要求。
商业化
Roblox 最主要的商业模式是通过 Robux 分成。营收规模随着用户规模不断上涨，在 Covid-19 后期的 6 个季度中增长更为迅速。
值得注意的一点是，Roblox 每个季度同时披露两个口径的数据：一个是会计意义上的 Revenue，另一个则是用户充值口径的 Bookings。两者的差异原因主要来自于 Roblox 会把用户充值购买的 Robux 分为消耗品（Consumable Virtual Items）和耐用品（Durable Virtual Items）两种，对于耐用品，充值金额会按照约 27 个月进行摊销（可参见 Roblox Q2 2024 Supplemental Materials 的第 37 页）。这样 Bookings 一般会比 Revenue 高 7%-50% 不等。
这个计算口径有一些可以人为操纵的空间。一方面，Roblox 区分消耗品和耐用品的方法是根据历史趋势平均的比例（92% 为耐用品，同上），另一方面，摊销周期也是一个历史平均估计。虽然这两个比率相对稳定，但 Bookings 和 Revenue 之间的差异却波动很大。
一些分析认为，Roblox 的这种摊销方式将营收递延，在财务报表上隐藏利润，也让营收数字的增长曲线变得更加平滑——每年的 Q4 都是 Roblox Bookings 激增的时刻。
这里要注意一点，Roblox 自身并不是一个游戏开发商，而是依靠第三方开发者来向用户提供内容和体验，用户的付费意愿也取决于开发者生态能够产生足够丰富、有趣的体验。平台运营可以通过短期促销来刺激用户购买 Robux，但这些 Robux 的消耗还是要在各种体验中消耗掉，才能变成 Roblox 的营收。这个转换链条比第一方游戏开发商更长，也更不可控。Roblox 难以在短期中大幅改变付费转化率和 ARPU。这一点在财报数据披露中也得到了证实。
反过来看，如果营收没有跟随用户规模增长，那么很可能是用户的结构发生了变化。这个结论将在后文中用到。
除了 Robux 充值分成之外，Roblox 也开始尝试在虚拟世界中置入广告，但财报中没有披露有意义的数据。对于一个 3 亿 MAU、近 1 亿 DAU、日人均在线时长接近 2 个小时的在线平台而言，广告变现的机会是低垂的果实。最大的问题是用户的年龄结构过于年轻，购买力可能有限。因此，Roblox 不断强调 13 岁以上的用户比例在升高，截止 Q2 2024，已经高达 58%，累积贡献的在线时长也超过了 6 成——这些年轻用户的广告价值将是 Roblox 未来几年需要主要论证的地方。
在订阅模式上附加广告变现有很多成功的例子。2024 年第三季度，Netflix 的低价含广告套餐订阅用户数量环比增长 35%，在推出了这个套餐的市场，50% 的用户都选择了这个套餐。在用户需求的强劲推动下，Netflix 预计到 2025 年其广告收入将同比翻一番（来源）。
Matthew Ball 在他的 分析 中也提到了通过社交约会赚钱的新变现路径，但这些都还在早期尝试中。而在 NFT 最火的时候，Roblox 也曾经认为这是一个商业化路径，现在已经很少提及。
Robux 充值 + 广告，就是 Roblox 接下来一段时间的主要变现途径。
空头的看法
Roblox 是一个听上去不错，但看上去没有那么容易接受的产品。以一个成年人的视角来看，它是一个“降级”体验，为了适应不同设备平台的千差万别的硬件条件，它采用了类似像素化的视觉呈现，对于青少年而言，他们可能并不在乎这种看上去很廉价的 3D，而更关注游戏是不是有意思，或者小伙伴是不是都在这。你可以辩论，这是不是一种颠覆式创新，因为在创办 20 年之后，市场上的 3D 体验已经远远超过了 Roblox 可以提供的水平，但即便用最新的计算设备登录 Roblox，你看到的画面和 20 年前没有太大的改变。
Hindenburg Research 在 2024 年 10 月 8 日发布了一篇 做空报告。其中最主要的证据指向了 Roblox 可能在统计 DAU 和用户活跃时长数据上作假。对于一个多设备的虚拟体验平台，DAU 统计口径可能很混乱，比如一个用户在同一天内在 PC 和手机上都进行了登录，也都进行了正常的体验活动，应该如何计算？对于青少年而言，在一个游戏或社交平台上拥有多个账号也是很常见的行为，这些账号是否应该排重？
Hindenburg Research 最直接的数据支持来自于他们对 Roblox 上的头部游戏 Blox Fruits，报告中宣称：
我们在越南发现了许多 Facebook 群组，其中包括 5 个群组，每个群组有 50,000 到 117,000 名成员，广告和招揽工具以同时运行 20 多个 Roblox 机器人标签。
这些机器人账号的主要目的是为了赚取 Robux，然后再换成现金。
这些机器人账号会在游戏中长期停留，但没有真实行为，也不会和其它玩家产生互动。Hindenburg Research 用技术手段检测了数千万个账号的行为，最终得出结论：Roblox 的 DAU 数据被夸大了 25%-42% 以上，而用户活跃时长则可能被夸大了 100% 以上。
Roblox 没有对这个报告进行任何回应。这是一个很尴尬的沉默：无论承认还是不承认，这个账号在平台都很可能是存在的，因为 Robux 的存在使得运营机器人账号有利可图，如果过去平台没有打击这些行为，那么未来也很难进行彻底打击，这不仅仅是一个技术水平的问题，更可能是难以面对一个骤然下跌的用户数字会给资本市场带来的震动和长期影响。而如果置之不理，那么一些 Robux 就会被机器人账号盗走，虚高的用户和时长数据会影响广告收入潜力。
没有公司不愿意看到自己的数据上涨，对于刚刚 IPO 不久，且在 Metaverse 和 Covid-19 两个叙事助推下的 Roblox 而言，当看到自己强劲的用户数据时，很可能会选择相信，而不是质疑。Hindenburg Research 的分析方法有足够的依据，也报告中放了很多截图。在 DAU 和时长两个数据中，时长这个数据在我第一次看到 Roblox 财报披露数据的时候，就觉得每天 1-2 个小时的时长着实夸张，但转念一想，可能是因为我不大理解青少年的游戏和社交行为。
如果用户数据有水分，那么收入数据应该更真实？Roblox 的用户付费增长也非常强劲，这是用户真金白银的付出，而不至于受到机器人账号的影响？Hindenburg Research 在报告的后半部分指出，Roblox 中有很多体验含有色情、暴力、诈骗等要素，这些体验更可能吸引用户付费。再考虑到平台上已经充斥着刷钱炼金的黑灰产，那么表面上看上去的虚拟社交世界实际上并不是我们所想象的那么正面。
假设 Roblox 真实有效的人均在线时长只有做空报告中估计的 22 分钟，那么 Roblox 可变现的广告库存将会大幅降低（财报数据披露 144 分钟）。另一个值得关注的信息是，根据 GameIndustry 报道，Roblox 在 2023 年关闭了对 13 岁以下用户的广告展示，原因是一家名为 TINA 的非盈利性组织认为 Roblox 未能针对青少年做出相应的广告内容管控。13 岁以下用户占 Roblox 的四成，这样算下来，Roblox 的广告库存可能只有之前预计的 20-30%。在虚拟空间中的广告效果到底如何还是一个问号。
Hindenburg Research 的做空观点并没有对 Roblox 的短期股价造成太大的影响。市场或许相信 Roblox 的数据水分没有做空报告中那么大，或许认为即便有水分，Roblox 的规模也足够大，足以支撑在现有轨道上的持续增长，又或者，看好 Roblox 在 VR/AR 平台上的发展？
网络惯性
Roblox 被认为是 Metaverse 概念的一支核心资产。股价在 IPO 跌落之后，最近在 40 美元上下波动。尽管遭遇做空，但仍然在比较短的时间里回到了原有区间。
我对 Roblox 更大的担心，倒不完全来自于做空报告中的对于数据的指摘，而是在下载试玩了 iPhone 和 Meta Quest 两个版本之后得出的。
在手机上，Roblox 的画面和操控体验并不算好。像素风 3D 在 iPhone 上显得有些过时，这种大方块式的 3D 很容易在拉到近景后完全占据整个手机屏幕；进入游戏后，虚拟世界也显得并不欢迎新玩家，不像一般的商业游戏会给出详细的新手引导；屏幕上的虚拟摇杆感觉漂移感很重，和一般的手机游戏相比还缺乏必要的调教。
在 VR 上，Roblox 几乎只是平移了在电脑和手机上的体验。沉浸观感、角色操作和互动、游戏机制没有做相对应的适配。我发现自己身处一个灰色砖块的世界里。似乎除了我的角色之外，其他人都不是用 VR 设备接入，他们的行动更加灵活敏捷。
Roblox 从 PC 起家，而后在手机上获得快速成长，其想象空间来自于一个虚拟的、沉浸的“人类连接体验”。在创办 20 年之后，它在移动和 VR 这两个平台上还存在不少问题。特别是 VR，Roblox 从 Oculus Rift 时代就做了适配，但现在还只是一个复刻。
如果说 Meta 官方推出的 Horizon Worlds 不够好，那么创办于 2016 年的 Rec Room，被称为是 VR 版的 Roblox 已经成为一个不可小觑的挑战者。这家公司的创始人出自 Microsoft 的 HoloLens 团队，原生首发在 Steam VR 平台上，体验上更为 VR 设计，比如可以选择坐在一个固定位置使用手柄操纵角色，或采用站立姿势在开放空间中移动来操作。2022 年 4 月已有 300 万 MAU（全部为 VR 用户），主要来自于 Quest 2 设备。Meta 也很热衷于给 Rec Room 流量，在 Quest 的应用商店里，Rec Room 能拿到非常多的推广位，随着 Quest 进一步降低售价，2024 年圣诞节 Rec Room 的用户数一定会迎来新高。同时，Rec Room 也拥有一个不错的开发者生态，平台上不断增加新的玩法。有趣的是，Rec Room 并没有和它的前辈一样采用像素风，人物形象更圆润，也更容易通过简单的捏脸塑造个性化的虚拟形象；游戏世界中的背景设计也更像一个想象中的乐园，充分利用了现代的计算能力。
Roblox 的老竞争对手 Minecraft 在被微软收购后并没有停下脚步。它拥有 1.72 亿 MAU，看起来不及 Roblox 的一半，但其 DAU/MAU 比率高达 40% 以上，这个数字意味着 Minecraft 的用户活跃度远远高于 Roblox。Minecraft 并不像 Roblox 那样提供了丰富的开发者工具，但在游戏内玩家可以创造自己的世界，同时第三方开发者也提供了大量的 Mod 修改来丰富游戏体验。严格意义上，两个产品属于不同的类型，但它们都受到青少年喜爱，而 Minecraft 由于开放性较低，内容风险更低。Minecraft 推出了故事模式，由第一方游戏工作室基于 Minecraft 基础打造，其中 Minecraft Dungeons 在 Xbox 和 PC 平台推出，受到了玩家的欢迎。
如果考虑更多提供虚拟社交 + 游戏体验的产品，那么 Fortnite（超过 1 亿 MAU）、Among Us（峰值 MAU 3 亿）、蛋仔派对（MAU 破亿）之类的产品都可以算进来，这里不再展开。我想说的是，Roblox 虽然用户规模领先，但并不是没有竞争，在 VR 这样的新平台上有 Rec Room，在老平台上，有 Minecraft 和 Fortnite 各自守住不同的用户群。有趣的是，这些体验都不依赖于第三方开发者生态，而是由第一方主导开发游戏玩法。
回顾在前文讲到的 Roblox 增长飞轮：多设备平台覆盖 + 开发者生态。前者在 VR 平台上碰到了 Rec Room 的挑战，而后者则需要面对资金丰厚的第一方游戏公司的竞争。
实际上，这两个飞轮从来都不能分开看。多设备覆盖的底层是一个足够向前兼容（forward compatibility）技术框架，只有这样才能跨代适应不同设备上的性能、交互、成本的差异。Roblox 是一个有着 20 年历史的公司，在它激进的完成了移动端扩张后不久，平台在 2016 年前后接连出现了系统性能问题，在 2017 年进行了基础设施升级，以保证多平台的顺畅和一致性体验。而在 VR 平台上，3D 界面、交互、性能要求都发生了很大的变化：3D 游戏需要的 FPS（每秒帧数）在 30-60 帧，而 VR 则需要 90-120 帧，且需要为左右眼分别渲染图像；同时，VR 游戏对交互延迟的要求也更高，通常在 20 毫秒以内，而且用户在 VR 场景的动作幅度可能更大（与传统键鼠、手柄相比），否则用户的眩晕感就会很强。所有这些差异都需要 Roblox 在一个从 PC 时代逐步迭代而来的基础上进行迭代。
但仅仅 Roblox 自己还不够，它还必须要求平台上成千上万的开发者也跟着平台一起升级。我们在前文讲过，Roblox 的开发者生态是较为头部化的，头部游戏的 MAU 已经动辄百万，说服这些开发者对游戏体验做出改变并不容易。
Roblox 为 PC 和移动时代开创了 3D 多人连接体验，但它需要面对未来 5 年中逐步扩大的 VR 和 AR 平台迁移带来的冲击。我认为，它作为在位者（incumbent）的地位不能为这次迁移提供太多助力，相反，现有的用户网络和开发者生态反而成为平台惯性。
我们在讨论网络效应的时候，时常会忽视这种惯性。在 Andrew Chen 的 References/Books/The Cold Start Problem 一书中，用这样一张图来分解网络效应的五个阶段：
其中，在达到“天花板”（The Ceiling）之后，网络效应有减弱的可能性，很多时候，人们用负网络效应来解释这种效应，通常是因为网络中新加入的节点带来了更多的干扰性体验，不仅仅无法为现有节点带来收益，反而让体验变差。在 Roblox 这里，我们看到另一种网络效应的风险：就是它可能会造成平台在面对技术升级时，因为必须考虑向后兼容（backwards compatibility）而保持采取保守策略。
这与“大公司病”是两回事。即便企业在意愿上希望能保持技术创新，但却因为外部性的生态因素而必须放慢行动，小心翼翼的观察平台参与者的反应。这就给后来的颠覆创新者新的机会。
我把这种倾向称为“网络惯性”。
Roblox 面对的是 VR，和之前 PC 互联网巨头面对的移动，图文和长视频平台面对的短视频，实体零售面对的电商 / 外卖，实际上都是“网络惯性”的体现。
今天来看，网络效应是个双刃剑：它能带来初期的病毒传播和自然增长，也能形成平台锁定（platform lock-in），但也会带来网络惯性。在商业史上，对增长和锁定效应的益处被更多讨论，而后期的惯性则往往被理解成在位者的不思进取，这是一种过度简化的看法。以 Steve Ballmer 的 Microsoft 为例，Ballmer 并不是一位不作为的 CEO，他清醒的认同其前同僚，后来成为 Nokia CEO Stephen Elop 做出的“燃烧的平台”的比喻，并且花费 75 亿美元收购后者的 Devices and Services 部门，但 Nokia Symbian / MeeGo 平台上的开发者不愿意迁移到 Windows Phone 平台上。最终，Microsoft 放弃了 Windows Phone 平台，Office 等王牌应用开始在 Android 和 iOS 上推出，Nokia 的手机品牌也再次出售并加入 Android 阵营。
类似的例子还有很多。Covid-19 期间，Disney 开始推动向流媒体模式的转移。Disney+ 打包了包括 Marvel、StarWars 等经典 IP，2019 年 11 月推出后当天就收获了 1000 万订阅用户，到 2022 年 11 月，达到峰值 1.64 亿订户。Disney 的转型也带动了一众传统媒体的跟随，但这个趋势在 Covid-19 之后得到延续。相反，Netflix 的订阅用户保持持续增长，一方面得益于其推出的含广告的低价版，另一方面也源于它积累的版权内容管理能力。Disney 需要平衡复杂的内部关系：流媒体业务是否会影响院线电影、有线电视或主题公园业务？这不仅仅意味着烧脑的财务模型，更需要和导演、编剧、演员做拉锯式的谈判，在创意决策和财务汇报的多重平衡上，Disney 到底愿不愿意为流媒体做应有的倾斜，抑或说 Disney+ 其实是一个过期片库的奥特莱斯？最终，观众在 Disney+ 上看到的内容是这一切平衡的妥协产物。而 Netflix 则保持自己的原创能力，面向观众喜好，控制成本，增加频率，尽管影评人的评分并不高，但那并不妨碍 Netflix 成功捍卫王座。
这就是为什么新的技术范式总是能带出一批新公司。移动互联网是一个足够大的范式迁移，无论是硬件还是软件，我们所熟知的品牌几乎焕然一新。渠道、供应链、已有的用户基础没有能够帮助在位者赢得新范式下的竞争。它们过去的优势反而成为难以对抗的“网络惯性”。
这是对“颠覆式创新”的微观解释。
Roblox 有没有机会通过向开发者提供激励来加速迁移呢？我也很怀疑。生态激励策略的目的是激励竞争，因为竞争是一种真正会带来多样性的市场结构。而定向的激励措施几乎都会对市场竞争造成扭曲，一小部分开发者的行为在短期内被改变了，而其他的开发者在嫉妒的同时，会对平台的做法产生负面看法。对开发者的人为分化最终降低了有效竞争。
平台模式的价值毋容置疑，但它也对应着很大的风险，其中技术迁移时的平台惯性就是其中之一。对新技术何时到来的判断总是模糊的，这种不确定性一旦到来，会在 3-5 年内就完成平台切换，在旧有技术上构建的平台的价值受到巨大打击，而且很难有机会再回来原有的成长轨道上。
任何平台都有生命周期。在现有轨道上持续增长并不是一个坏的选择。如果这是内外一致的共识，Roblox 并不需要对抗网络惯性。它仍然可以在 PC 和移动平台上长得更大。
结语
在和投资者的沟通中，David Baszucki 的重点放在了用户增长和未来的广告变现机会上，这些量化指标的确是华尔街最关心的。VR、AR 和 Metaverse 还处在创新曲线的左侧，不足为人道也。Roblox 的确也在疫情之后交付了优秀的增长数据，支撑了现在将近 300 亿美元的估值。如果用现在的 DAU 计算，每个 DAU 的估值在 300 美元以上，与其盈利能力相比偏高。
一份做空报告也没能打击投资者的信心，但其中指出的一些数据问题已经让人看到 Roblox 未来的隐忧：最能贡献收入的北美用户增长缓慢，而其他市场的用户质量堪忧，不管是不是有意注水，Roblox 的增长并没有看上去的那么好。而广告变现又是最考验流量质量，如果真有水分，在广告收入上一定会体现出来。这就是所谓的“股票市场是一个称重机”的含义。
Roblox 为什么要如此急于展现自己的增长和变现能力呢？或许它也意识到，过去的增长飞轮可能会碰到瓶颈，而新的计算平台迟迟不成气候，用了 20 年的技术引擎受到“网络惯性”的掣肘难以快速迁移到新平台上，在上面的投资只会放大亏损，而短期难以带来收益。这些顾虑给 Rec Room 这样的竞争对手留出了机会窗口，风险投资家不会错过，正如当年他们也没有错过 Roblox 一样。
David Baszucki 在 2023 年 11 月做客 Ben Thompson 的访谈 时简单的讲到了 VR 的问题：
As VR headsets get better, all the way to the stuff we see in visionary future movies where they melt away and we’re fully immersed, I think I would almost see that as an accelerant, but not a necessary accelerant. I think the growth we’re showing continues on with the current hardware and then one could view that as an accelerant.
随着 VR 耳机越来越好，一直到我们在有远见的未来电影中看到的东西，它们会消失，我们完全沉浸其中，我认为我几乎会将其视为一种加速剂，但不是必要的加速剂。我认为我们所展示的增长会随着当前硬件的出现而继续，然后人们可以将其视为一种加速剂。
在现有硬件平台上延续增长是 Roblox 更关心的事情。
出于“平台惯性”的考虑，我怀疑 Roblox 能否在未来 5 年中成功迁移到 下一个计算平台（VR / AR）。而中短期中，如果它只是遵循 Netflix 等内容平台的剧本，坚持自己成功的飞轮，通过广告、电商、社交提升商业化能力，那么则要考虑空头的看法：如果真实库存有限，那么广告收入能带来的额外收入并不会那么多。考虑到现在 Roblox 的市值是其营收的 6 倍，用户充值（Bookings）的 5.7 倍（2024 年 Q2），这样的估值混杂了很多长期和短期的想象，而和这家公司到底是谁语焉不详。
2014 年，Microsoft 以 25 亿美元收购 了 Minecraft。Roblox 作为一个独特的平台资产，也有可能成为巨头的收购对象。这是一个巨大的假设，用户数据疑云、连年亏损和多名离职高管让 300 亿美元的市值成为一个昂贵的价签，能支付的起的买家屈指可数。